浅析上市公司的股利政策

摘 要：股利政策是上市公司利润分配的核心问题。股利政策是否合理直接关系到公司的长远发展。制定并实施科学、合理、稳定的股利政策，兼顾公司发展和股东利益，才能使公司持续、健康发展。本文简要分析了万科公司股利分配政策的现状和存在的问题，提出了健全万科公司股利分配政策的建议和一些实施的方法。 关键词：万科公司. 股利分配. 政策

股利政策是公司在利润再投资与回报投资者之间的一种权衡，它作为公司财务管理的重要内容之一，多年来一直是学术界研究的热点，“股利无关论”、“在手之鸟论”等曾引起过广泛的讨论。股利政策的制定不仅会影响公司的股价，而且还与维护股东权益以及公司的融资决策和投资决策密切相关。能否用好这一政策为公司谋求最大利益，至关重要。

一、上市公司股利政策

1、剩余股利政策

剩余股利政策是指根据一定的目标资本结构或最佳资本结构测算投资所需的权益资本，从净利润中提取一定比例的留成以满足投资所需，再将剩余的利润作为股利进行分配。也就是说公司的税后利润在满足所有可行的投资项目的需要后，如有剩余则派发股利，反之则不发放股利。这一股利政策在公司有较好的投资机会( 项目预期的投资报酬率较高) 时会被采用。剩余股利政策的优点是公司的盈余优先用于投资，满足公司发展的需要。缺点是各年股利不稳定，容易导致公司股价的波动。可见，剩余股利政策适用于具有良好的投资机会或处于成长阶段的企业。 2、固定股利或稳定增长股利政策

该政策是将每年发放的股利固定在某一固定的水平上，并在较长的时间内保持不变。只有当公司认为未来盈余会显著地、不可逆转地增长时，才提高年度的股利发放额。即每年的每股股利基本保持不变，只有在确定未来有足够的收益时才宣布增加股利。固定股利或稳定增长股利政策尽量避免减少股利，适用于收益稳定增长的企业。这一政策由于各年股利固定或稳定增长，对于树立公司的良好形象、增强投资者对公司的信心、稳定股票价格都有积极的意义。其弊端是给公司带来很大的财务负担。

3、固定股利支付率政策

该政策是公司确定一个股利占盈余的比率，长期按此比率支付股利的政策。即企业每年按净利润的一定比例发放股利。这一政策能将股利发放与公司盈余紧密地联系在一起，各年的股利额随公

司经营的好坏上下波动，充分体现多盈多分、少盈少分、不盈不分的原则。由于企业每年的收益是波动的，因此股利也是波动的。但是，这一政策容易造成公司不稳定的感觉，不利于股票价格的稳定。

4、固定股利加额外股利政策

这种股利政策是每年支付较低额度的固定股利，然后视公司盈利情况决定是否支付额外股利。它是介于固定股利或稳定增长股利政策和固定股利支付率政策之间的一种股利政策。这一政策不仅具有较强的灵活性，而且可以保证投资者的基本利益。

二、万科企业简介

万科企业股份有限公司（股票代码：）成立于1984年5月，1988年介入房地产经营，1992年正式确定大众住宅开发为核心业务。1991年1月29日，万科A股在深圳证券交易所挂牌交易；1993年3月，公司发行4500万股B股，该股份于1993年5月28日在深圳证券交易所上市。目前，万科已成为中国最大的专业住宅开发企业。在中国第一批上市公司中，万科是唯一一家连续15 年保持盈利、保持增长的公司。

三、万科股利政策分析

从1999年到2009年，万科的股利政策可以分为2个阶段，第一阶段是1999年-2001年，此阶段我国房地产市场处于低谷阶段。第二阶段从2002开始，到2009年，这一阶段我国房地产市场开始腾飞。

（一）第一阶段（1999-2001）

1999年-2001年期间，万科的股利政策如下表：

表1：万科1999-2001股利分配表

年度 1999 2000 2001 每股派现 0.15 0.18 0.2 每股送股 0 0 0 每股转增股 0 0 0 每股收益（元） 0.42 0.48 0.59 股利支付率 35.71% 37.50% 33.90% 1999-2001年，万科采用的股利支付方式主要是现金股利，没有发放股票股利，万科这一阶段的平均股利支付率为35.70%，远高于市场平均水平。这一股利政策与万科专业化战略目标息息相关。虽然此阶段房地产市场处于低谷，但是98年福利分房政策结束，万科对未来房产行业的发展有着良好的预期。为集中资源优势，万科于2001年实现对万佳百货股份有限公司的股权转让，退出零售行业，成为专一的房地产公司，至此万科的专业化战略调整得以顺利完成。同时公司房地产业务实施了稳健而有成效的扩张，加大了投资力度。按常理在这转型和扩张时期，本来急需内部留存资金的

支持，但万科却以较高的股利支付率回报广大股东。这充分体现了股利理论中的信号理论，信号理论认为，股利政策之所以会影响公司股票的价值，是因为股利能将公司的盈余状况，资金状况等信息传递给投资者。在1999-2001年市场低迷的情况下，万科通过高额的股利分配，使得投资者对万科的未来业绩看好，从而提成了万科的股票价值，相应的，也给万科的后续发展提供了充沛的资金。在筹备资金上，一方面公司将转让万佳后获得约4.2亿元的现金全部投资于房地产业务；另一方面建立了良好的融资渠道，2000年2月，万科每10股配2.727股，配股价格7.5元，通过配股筹集资金6.25亿元，该筹资金也用于公司在深圳，北京和上海的住宅项目。本次配股为公司住宅业务发展及改善公司财务状况提供了良好的条件。

（二）第二阶段（2002-2009）

表2：万科2002-2009股利分配表

年度 2 2 2008 2009 每股派现 0.2 0.05 0.15 0.15 0.15 0.1 0.05 0.07 每股送股 0 0.1 0 0 0 0 0 0 每股转增股 1 0.4 0,5 0 0.5 0.6 0 0 每股收益（元） 0.61 0.39 0.39 0.36 0.49 0.73 0.37 0.48 股利支付率 32.79% 12.82% 38.46% 41.67% 30.61% 13.70% 13.51% 14.58% 2002-2009年，万科采用的股利支付方式主要是现金股利和转增股本。万科发行的各类可转债的高溢价，使其积累了高额资本公积，从而有实力向股东进行5年的高比例高频度的转增。2002-2007年期间，房地产市场开始腾飞，万科需要大量的资金扩大生产规模，有效占领市场。但其股利政策仍然秉承原先的高股利分配，给投资者传递了企业盈利良好且未来可持续发展能力强的信息。万科的股利政策为其融资提供了便利，在资本市场上，万科凭借一贯的良好形象，融资相对其他企业更容易。在房地产金融环境趋紧的2004年，万科顺利发行了19.9亿可转债，还与中国建设银行等银行累计签署了300多亿元的授信额度。2006年，为了公司业务的扩张，万科再次增发40000万股，每股价格10.5元，募集资金42亿元。并将此项资金用于新项目的开发上。2008年金融危机来袭，加上万科管理层认为房地产市场发展过热，累积风险增加，2008年以后，万科开始走向谨慎，股利发放较07年大幅降低，为企业度过寒冬做准备。

四、万科股利政策评价

股利政策不仅会影响股东的利益，也会影响公司的正常运营以及未来的发展。万科一贯以高额

股利分派给投资者，向投资者传递良好的企业盈利信息及未来的发展能力。发放高额股利，一方面，可以增强投资者的信心，但是另一方面，会降低企业的资金储备，在面对好的投资机会时，可能会由于资金不足而无法投资该项目，从而降低企业的盈利水平。万科在这两者之间进行了很好的平衡。发放高额股利，以及重视投资者的理念，使得企业具有良好的形象。基于这种良好形象和一贯的高额股利给投资者的信心，万科的融资方案一直进行得较顺利，相对来说，降低了万科的融资成本。这对万科的发展有着至关重要的作用。在市场繁荣时期，可以以较低的成本顺利进行融资，从而为其发展壮大提供所需的资金，在市场低迷或者金融危机到来时，凭借其良好的形象，万科渡过难关的机会也较其他企业更大。所以，万科的股利政策和融资策略相辅相成，形成了一个良性循环。综上所述，万科的股利政策值得借鉴。

五，我国股利政策现状

1.上市公司股利支付率较低、不分配的现象带有普遍性。我国上市公司的平均股利支付率

约为30 % ，且呈不断下降的趋势。

2.股票股利在股利分配形式中占有重要地位

我国上市公司的股利政策主要以股票股利为主，在西方各国上市公司的股票股利仅有送股这种形式，我国上市公司的股票股利除了送股外还有转增。我国上市公司高度关注的是实现股本扩张，以便为将来的再筹资创造有利条件。因此，好多上市公司选择了送红股的分配方式，这也构成中国上市公司股利政策的一大特色。

3.再筹资行为成为左右上市公司股利政策的重要因素

在西方发达国家，公司的股利政策与再筹资行为没有必然的、本质的联系。但在我国，情况却迥然不同，上市公司的股利政策在很大程度上受再筹资行为所制约，“既派又配”的现象说明派现只是幌子，配股圈钱才是公司的真正目的。上市公司以微薄的派现额，换来了巨额配股资金。上市公司股利分配中的短期行为严重，股利政策缺乏连续性和稳定性 1996—2000年间，连续四年分配红利的公司仅为上市公司总数的4.5 %；1997—2000年间，连续三年分配红利的公司，也仅为上市公司总数的7.44 %。超能力派现现象日益严重。近年来，“恶性分红”现象比较严重，部分上市公司的现金分红预案超出了公司的承受能力：每股派现大于每股收益的公司近年来一直呈现上升趋势，而每股经营现金流量小于零的公司进行分红的现象也有了急剧增加。这是一种与上述我国上市公司股利分配现状完全相悖的极端现象，亦应引起人们的重视。上市公司各类结构对股利政策的影响存在明显差异，从现实情况看，股本规模结构和股权结构对公司股利政策的影响要大一些。实证分析结果已经证明，股本规模在很大程度上制约着股利分配形式，并与股利支付率呈正向关系。从股权结构看，股权高度集中的公司倾向于低现金股利支付，而股权分散的公司则倾向于较高的现金股利支付。我国法律中关于股利分配的部分非常不完善， 最有利的证明就是我国国内上市的公司其现金